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創業板離注冊制還有多遠?

創業板離注冊制有多遠?相對于科創板的增量改革,創業板推行注冊制屬于存量改革,難度更大。

《中國經濟周刊》記者   周琦 | 北京報道

責編:陳棟棟  

編審:郭芳

(本文刊發于《中國經濟周刊》2019年第17期)

P72 視覺中國

     十年前,創業板在深交所誕生。10年后的2019年,科創板在上交所落地,憑借著注冊制的試點,一時風頭無兩。在10周歲之際,創業板也“不甘寂寞”,開始走向注冊制。

8月18日,《中共中央國務院關于支持深圳建設中國特色社會主義先行示范區的意見》(下稱“《意見》”)發布,明確提出研究完善創業板發行上市、再融資和并購重組制度,創造條件推動注冊制改革。

創業板離注冊制有多遠?相對于科創板的增量改革,創業板推行注冊制屬于存量改革,難度更大。

復旦大學泛海國際金融學院執行院長錢軍在接受《中國經濟周刊》記者采訪時說,當前科創板的改革試點還需要更多時間觀察,才能給創業板的改革提供更多可借鑒的經驗。同時,若創業板試行注冊制改革,需要協調好和科創板之間的合作與競爭關系。

未來創業板和科創板如何定位?

注冊制由科創板擴大到創業板,引發了資本市場熱議。不過,業內人士認為,在8月18日公布的《意見》中,對于創業板注冊制改革,相關內容較為簡略,全文只有“研究完善創業板發行上市、再融資和并購重組制度,創造條件推動注冊制改革”等寥寥數語,具體措施、方法等并未提及。

那么,創業板推行注冊制改革后,和科創板的關系將會如何,也是市場關注的焦點。

有業內人士認為,如果創業板的發行上市變成注冊制,那么在具體標準、規則上就要和科創板互補,形成相輔相成的錯位競爭。

東北證券研究總監付立春認為,創業板推行注冊制,會和現有的科創板有一定的同質化傾向,可能會形成一定的分流效應。

“但是,科創板是新推出的,其實很多的資金是增量資金,所以創業板推行注冊制,其分流效應相對比較有限。推動的進程、改革的步伐,其實都有很大的一個變量。不能把這個創業板簡單地想成是下一個科創板,也不能說他們是直接的競爭關系。”付立春對《中國經濟周刊》記者說。

錢軍也認為,科創板與創業板,未來是合作和競爭的關系。“我認為,他們之間不用完全差異化定位,既有互補,也有一定的競爭,是比較健康的狀況,可以推動股市的發展。”

不過他強調,創業板推動注冊制改革后,要加強和科創板間的協調,一定要避免由于交易所板塊的競爭而放低標準,“注冊制有包容性,但并不等于就可以把劣質的企業放進來。”

科創板經驗能否參考?

由于《意見》對科創板改革著墨不多,業內人士分析,當前推動創業板注冊制改革,只是一個大的方向,證監會應該還會出臺一系列的配套管理辦法。發行、上市等方面的規則和標準,可能會參考科創板。

科創板運營已經一個多月,是否積累了可以借鑒的經驗?注冊制是否可以向其他板塊推廣了?

錢軍對《中國經濟周刊》記者說,從現階段看,科創板還需要運行一段時間、經歷三個階段,才能讓整套制度落地。

第一個階段是需要更多的企業在科創板上市。現在科創板只有28個企業,起碼要到50個企業以上,這樣就可以有科創板指數和ETF。行業也需要更多元化、更平衡。

第二個階段是科創板的上市企業要發成績單,包括第一份季報、半年報、年報。“要看看他們的業績達到預期以后,股價會怎么走;或者業績沒達到預期,股價會怎么走。因為他們的發行價格其實不算低,所以要看看二級市場對其股價有怎樣的調整。”

第三個階段是經歷再融資。錢軍強調,現在證監會對其他板塊的再融資要求比較嚴格,科創板的再融資規則在陸續推出,還要看看這些規則在現實當中的應用。隨著股價高漲,IPO公司有再融資的動機,預計會有公司有再融資需求。“等于是讓各種各樣的制度試跑、走一遍,看看市場反應。最理想的是退市制度也走一遍,但這不能強求,只能先把相關機制準備好。”

錢軍認為,科創板積累經驗以后,注冊制將會在其他板塊推廣,包括主板。創業板現在可以進行注冊制改革的準備工作。“在這幾件事情做完之前,科創板還是試點,最少要開盤一年以上,才能談得上有可復制的經驗。”

錢軍分析,引入注冊制后,未來A股所有的板塊都可能更多元化。但是,不同板塊的多重標準間還是可以存在差異。“比如,科創板、創業板的注冊制可以更具有包容性,而主板更偏向于成熟性的大企業。在同一個交易所內也可以分層。”

注冊制的推行還存在哪些問題?

科創板是增量,對存量影響有限,基本不會出現沖突。但創業板已推出10年,有大量的存量,尤其是還有不少排隊IPO的企業,在推行注冊制改革的過程中,還存在不少困難。

付立春認為,對原有的創業板的股票,可以按照注冊制的精神漸進推進。“比如說在并購重組、退市制度等上面,逐漸實行注冊制,向科創板靠近。”

此外,他還指出,在科創板試點注冊制的過程中,還有需要完善的地方。“比如《證券法》《刑法》等對于違法成本、違規成本、造假等的打擊力度還需要增強。還有個別機構或個人利用T+1造成波動、異常交易,需要更堅決和嚴厲的打擊。”

付立春說,注冊制在試點的過程中,需要注意的是,應該真正實現雙向波動,使定價更有效,“不是說股價上漲才是健康的市場,有效定價、合理的波動,都是正常現象。”

對于當前我國股市需要改革的方面,錢軍認為,注冊制其實已經是非常成熟的制度,但落地的難點在于中國的股市是一個以散戶為主的市場。目前看,機構持倉量已經超過散戶,但交易量上依舊以散戶為主。“這就是為何有了成熟制度,還要在二級市場上看看反應的原因。”

付立春介紹,從科創板的經驗來看,機構投資者更多地集中在早期的戰略投資和機構的網下配售,開盤后很快兌現了收益,使得在二級市場的個人投資者比較多,資金的活躍度較高。實際上,資金已成為科創板的主導,科創板也可以說是一個資金市。

那么,如何讓成熟的交易制度與以散戶為主的二級市場平穩對接?

錢軍認為,要改變這種現象,必須引入更多境外成熟的長期投資者,比如保險資金、社保資金、指數基金等。同時,我國境內的機構投資者也要進一步成長。“中國的機構投資者間也存在一定的差距,有些機構甚至有散戶化的現象。應大力發展長期的投資機構,推出更多的套期保值的工具等,幫助其保值、對沖風險。如果這些中長期投資機構的回報優于散戶,散戶自然會理性地把資金交給機構去打理。”

付立春分析,隨著科創板的企業越來越多,企業的增速若超過資金的增速,慢慢就會形成新的平衡,其股價的波動等都會發生很大的變化,“比如說估值的平均水平可能會下降、分化,甚至可能分化得比較嚴重,長期來看甚至有企業可能會退市,但最終會形成一個平衡。”


2019年第17期《中國經濟周刊》封面

2019年第17期《中國經濟周刊》封面

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